Новини

Цільові облігації у схемах фінансування будівництва: ризики для інвесторів та забудовників

29.12.2021 / 11:03

Наталія ШЕЛУДЬКО, д-р екон. наук, професор,
зав. відділу Державної установи «Інститут економіки та прогнозування НАН України»


Процеси становлення і розвитку фінансового ринку в Україні, серед іншого, невіддільні від еволюції фінансового інструментарію мінімізації податків. Одним з таких інструментів, застосування якого останнім часом переживає своєрідний ренесанс, є цільові облігації (надалі – ЦО).

Незважаючи на явно рудиментарний і доволі специфічний характер цього інструмента, в оновленому законодавстві про ринки капіталу (йдеться про Закон України № 738-IX від 19.06.2020, який набув чинності з 01.07.2021 р. та кардинально змінює Закон "Про цінні папери та фондовий ринок" та низку інших законів у сфері регулювання фінансових ринків) цей інструмент збережено.

Між тим, очевидно, що інвестори і забудовники далеко не повною мірою враховують ризики цього фінансового інструмента, особливо зважаючи на його поширеність у схемах фінансування будівництва.

Цільова облігація: цінний папір чи угода купівлі-продажу?

Аналіз правової сутності та мети правовідносин, що виникають при купівлі-продажі ЦО, викладені в Законі України «Про ринки капіталу та організовані товарні ринки», показує, що вони мають мало спільного з відносинами позики, а являють собою відносини при купівлі-продажу активу з відстроченим виконанням.

Емісійний характер ЦО доволі штучний, оскільки йдеться не про розміщення ЦО необмеженому колу покупців, а про продаж єдиному, заздалегідь визначеному посереднику – пов'язаному із забудовником інституту спільного інвестування (надалі – ІСІ), який перепродає ЦО інвесторам у нерухомість.

Враховуючи наведену в MiFiD ІІ (а саме на цю Директиву посилаються у ст.2 Закону України "Про ринки капіталу та організовані товарні ринки"[1] його розробники) класифікацію фінансових інструментів та загальні засади ділового звичаю, правовідносини, що виникають при купівлі-продажу ЦО, скоріше, за економічними сенсом можна віднести до товарних форвардних контрактів. Тобто, за формою ЦО є облігаціями, натомість по суті – угодою купівлі-продажу (можливо, деривативною) з відстроченим виконанням.

Така підміна одних правовідносин (купівлі-продажу) іншими (позика) призводить до невтішних для інвестора наслідків: права, що пов’язані з фактичною метою застосування інструменту (поставка нерухомості), виникають лише в момент погашення облігацій, установлений умовами емісії (не раніше ні на день). Отже, протягом всього строку обігу ЦО, замість відносин купівлі-продажу об’єкту нерухомості існують відносини позики, які формально не порушуються емітентом-забудовником, навіть якщо будівництво затягується або взагалі відсутнє.

Неадекватна "імплементація" європейських директив до українського правового поля призвела до виникнення у законодавстві про ринки капіталів правової колізії (і далеко не єдиної). Так, відповідно до п.2 ч.3 ст.1 Закону України "Про ринки капіталу та організовані товарні ринки" дія цього Закону не поширюється на "відносини, пов’язані з вчиненням правочинів щодо речей, визначених індивідуальними ознаками (крім цінних паперів)"[2]. Але ж нерухомість має саме індивідуальні (навіть унікальні) ознаки, які визначають їх юридичну своєрідність (наприклад, для квартири, що будується, такими ознаками є її будівельний номер, загальна площа, поверх, планування тощо; для збудованої квартири індивідуальною ознакою, зокрема, є реєстраційний номер об’єкта нерухомого майна). Так само викликає сумнів нова законодавча класифікація відносин, пов’язаних з правочинами щодо речей, визначених індивідуальними ознаками, як фінансових інструментів.

З 2005 р. ЦО прямо вказані у ст. 4 Закону України "Про інвестиційну діяльність" в якості одного з дозволених ("законних") варіантів інвестування і фінансування будівництва[3]. Також ЦО є допустимим активом венчурних інвестиційних фондів відповідно до ст. 48 Закону України "Про інститути спільного інвестування"[4] та нормативних вимог НКЦПФР щодо складу та структури активів ІСІ.

Однак, фактичне забезпечення захисту інвесторів у ЦО на рівні законодавства викликає чимало питань. За формальної законності, механізм продажу житла, що будується з використанням ЦО, по-перше, було визначено як один з широко застосовуваних способів легалізації доходів, отриманих злочинним шляхом (згідно Наказу Держфінмоніторингу України від 19.12.2008 № 265), по-друге, розкрито як типологічну схему ухилення від сплати податків при використанні ЦО через КУА (венчурний фонд) згідно Методичних рекомендацій руйнування схем ухилення від сплати податків із застосуванням ІСІ, затвердженим ДПАУ у листопаді 2012 р. (далі – "Методичні рекомендації").

З боку забудовників, КУА та, певною мірою, НКЦПФР (мабуть зацікавленої у збереженні ще однієї сфери контролю) механізм продажу житла через ЦО подається як один з найменш ризикованих для інвесторів – насамперед через підвищений регуляторний контроль. Утім ЦО не забезпечені нерухомістю, права на отримання якої вони дають з дати погашення облігацій, отже для інвестора існують наступні істотні ризики:

1) дефолт емітента;

2) погашення ЦО грошовими коштами за номіналом (зважаючи на тривалість обігу та періодичні девальваційні сплески, втрати можуть виявитися більш ніж суттєвими);

3) відсутність переважних прав на об'єкт нерухомості, під який випущені ЦО, отже у випадку появи в об'єкта сумлінних набувачів, інвестор в ЦО не зможе його витребувати і взагалі буде змушений чекати настання терміну погашення, аби вжити заходів щодо захисту своїх інтересів.

Слід також підкреслити, що на відміну від інших корпоративних облігацій, на ЦО навіть після 01.07.2021 р. не поширюється реформа колективних прав власників облігацій[5]. Завдяки регулюванню порядку здійснення колективних дій власниками облігацій через збори власників та адміністратора випуску, Закон України "Про ринки капіталу та організовані товарні ринки" надає інвесторам корпоративних, муніципальних та іпотечних облігацій детально впорядковані практичні інструменти для контролю за виконанням зобов’язань, вказаних у проспекті емісії[6]. Натомість власники ЦО не отримують таких законодавчо визначених інструментів для спільного захисту своїх прав.

Цільові облігації у схемах фінансування будівництва: податкові ефекти

Більшість моделей фінансування будівництва, що реалізуються в Україні, спрямовані на вирішення одночасно двох завдань завдання: (1) залучити фінансування на етапі будівництва та (2) законним шляхом мінімізувати оподаткування. Якщо з першим завданням є ясність, то з другим викликає чимало питань.

Популярна модель фінансування та податкової оптимізації шляхом використання ЦО принципово виглядала наступним чином (рис. 1):

  • на першому етапі забудовник-емітент ЦО розміщує випуск ЦО на користь ІСІ, зазвичай венчурного, за номінальною вартістю;
  • далі ІСІ продає ЦО кінцевому споживачу, тобто особі що намагається придбати таким чином нерухомість, але за ціною що перевищує номінальну вартість ЦО на суму близьку до прибутку, запланованого забудовником-емітентом;
  • нарешті власник ЦО отримує нерухомість шляхом пред’явлення до погашення ЦО за ціною, що дорівнює номіналу таких ЦО, а не вартості, фактично сплаченій за їх придбання. 

Рис. 1. Схема обігу цільових облігацій на нерухомість

Джерело: Фінанси України. 2021. №7. С.65.

 

Застосування цільових облігацій (було) орієнтоване на досягнення наступного податкового ефекту у групи компаній:

1) кошти, отримані замовником будівництва від розміщення цільових облігацій в активи венчурного фонду, не збільшує фінансовий результат емітента, дана операція не є об'єктом оподаткування податком на додану вартість (далі – ПДВ) згідно п. 196.1.1 Податкового кодексу України (далі – ПКУ);

2) кошти, отримані венчурним фондом від продажу облігацій кінцевому покупцю за ринковою ціною майбутньої нерухомості, є коштами спільного інвестування і не включаються до оподатковуваного доходу у відповідності з п. 141.6.1. ПКУ, дана операція не є об'єктом оподаткування ПДВ згідно п.196.1.1. ПКУ;

3) поставка квартири на користь інвестора здійснюється за собівартістю її будівництва, у зв'язку з чим, податкові зобов'язання з ПДВ що виникають у замовника будівництва, зменшуються на раніше накопичений податковий кредит з ПДВ, а дохід зменшується на акумульовані витрати.

Таким чином, зацікавлені особи уникали сплати ПДВ та податку на прибуток.

Але ситуація змінилась із змінами у податковому законодавстві, пов’язаними із запровадженням для цілей оподаткування понять звичайної та ринкової ціни (п.п.14.1.71 та 14.1.219 ПКУ). Закон пропонує вичерпний перелік випадків (винятків) (абз.2-5 п.14.1.71) однозначного визначення звичайної ціни (для нашого випадку):

(1) Якщо під час здійснення операції обов'язковим є проведення оцінки, вартість об'єкта оцінки є підставою для визначення звичайної ціни для цілей оподаткування.

(2) Під час проведення аукціону (публічних торгів) звичайною вважається ціна, яка склалася за результатами такого аукціону (публічних торгів), обов'язковість проведення якого передбачено законом.

(3) Якщо постачання товарів (робіт, послуг) здійснюється на підставі форвардного або ф'ючерсного контракту, звичайною ціною є ціна, яка відповідає форвардній або ф'ючерсній ціні на дату укладення такого контракту.

Загальне ж правило щодо визначення звичайної ціни виглядає достатньо багатозначно: "Якщо не доведено зворотне, вважається, що …звичайна ціна відповідає рівню ринкових цін. Це визначення не поширюється на операції, що визнаються контрольованими відповідно до статті 39 цього Кодексу".

Оскільки ЦО до винятків не віднесені, то постачальник нерухомості має визначати свої податкові зобов’язання виходячи з розміру звичайної ціни – за приписом абз.2 ст.188 ПКУ, база оподаткування ПДВ операцій з постачання самостійно виготовлених товарів/послуг не може бути нижче звичайних цін.

Таким чином, забудовник-емітент, здійснюючи поставку нерухомості, повинен виходити не з номіналу ЦО (собівартості будівництва), а з розміру звичайної (ринкової) ціни. У разі якщо емітент-забудовник у якості звичайної ціни все ж використовував номінальну вартість ЦО (тобто, собівартість будівництва), то наслідком податкових перевірок емітентів цільових облігацій у 2012–2013 рр. було донарахування податкових зобов'язань до рівня звичайних цін на квартири / приміщення. [7]

Для "доведення зворотнього" у випадку застосування цільових облігацій (ЦО) у фіскальних органів був ґрунтовний аргумент, що виникав при порівнянні ціни погашення ЦО у емітента-забудовника та ціни придбання ЦО у ІСІ.

Більш того, податкові органи, незважаючи на формальну законність механізму продажу житла за допомогою ЦО, кваліфікували його як "засіб типологічної схеми ухилення від сплати податків при використанні цільових облігацій через КУА (ВФ)" у відповідності до Методичних рекомендацій, які містять наступний висновок:

"На завершальному етапі схеми замовник будівництва (емітент) здійснює поставку новозбудованої нерухомості на користь покупця в обмін на пакет цільових облігацій. Поставка нерухомості здійснюється за номінальною вартістю цільових облігацій у відповідності до вимог статті 7 закону України "Про цінні папери та фондовий ринок". У свою чергу, номінальна вартість цільових облігацій дорівнює проектно-кошторисній вартості об‘єкту, визначеній станом на дату подачі документів для державної реєстрації випуску облігацій, і не є ринковою вартістю у розумінні пункту 14.1.219 ПКУ. Таким чином, номінальна вартість цільових облігацій не є і не може бути ринковою вартістю новозбудованої нерухомості для цілей визначення об‘єкту оподаткування. Враховуючи, що здебільшого покупцями новозбудованої нерухомості є фізичні особи, то для визначення податкових наслідків від операції із поставки нерухомості необхідно застосовувати та визначити звичайну ціну поставки".

Але цим податкові аспекти проблеми використання ЦО для фінансування будівництва не обмежується. У 2011 році, із набуттям чинності ПКУ змінилося визначення кола суб’єктності осіб, що надають додаткові блага, які раніше містились в Законі України "Про податок з доходів фізичних осіб"[8] (далі – ЗУ про ПДФО) (див. пп. 1.1. ст.1 та абз. "е" пп. 4.2.9 ЗУ про ПДФО, що діяв до 2011 р.), а саме: він став поширюватись не тільки на працедавця у відношеннях з платником податку, а й на відношення платника податку з будь-якою особою, в т.ч. у частині визначення додаткового блага у вигляді "суми знижки звичайної ціни (вартості) товарів" (див. абз. "е" пп. 164.2.17 ПКУ).

З метою оподаткування фізичних осіб, під операцією продажу нерухомого майна "розуміється будь-який перехід права власності на об'єкти нерухомості, крім їх успадкування та дарування" (п. 172.7 ПКУ).

Таким чином, отримуючи квартиру за номіналом ЦО від юридичної особи, фізична особа отримує додаткове благо у вигляді різниці між номіналом та ринковою ціною (вартість сплачена за ЦО погашення облігації та набуття житлової нерухомості у власність). А якщо стороною такої операції є юридична особа (в нашому випадку – забудовник-емітент), то вона є податковим агентом фізичної особи щодо нарахування, утримання та сплати (перерахування) до бюджету податку з доходів, отриманих платником податку від такого продажу (обміну) (п. 172.8 ПКУ).

Таким чином, у нинішньому правовому полі схема податкової оптимізації з використанням ЦО щонайменше містить значні податкові ризики.

Висновки

Попри набуття у 2021 р. чинності змін до національного законодавства в частині регулювання фінансових ринків та запровадження фінансових інструментів, у національному правовому полі залишено цільові облігації, які самі по собі є відвертим рудиментом та не відповідають підходам, що застосовуються в ЄС, ані в частині регулювання, ані у практиці функціонування ринків капіталу та нерухомості.

За існуючих обставин використання цільових облігацій для фінансування будівництва як для забудовників, так і для інвесторів пов’язане з істотними ризиками.

По-перше, враховуючи нинішні масштаби та специфіку поширення в Україні цільових облігацій є підстави стверджувати, що випуск безпроцентних цільових облігацій здійснюється винятково в якості одного зі способів податкової оптимізації у схемах фінансування будівництва. Але поверхове та легковажне ставлення до норм податкового законодавства призводить до серйозних наслідків. Відтак, забудовники, які практикують схеми фінансування будівництва з використанням цільових облігацій, наражаються на значні податкові ризики.

По-друге, попри анонсовану у межах реформування законодавства про ринки капіталів мету забезпечення захисту прав власників облігацій, нові правові інструменти такого захисту (інститут зборів власників облігацій та їхнього колективного представника) на цільові облігації не поширюються. Впроваджений (із значним запізненням) контроль НКЦПФР за випуском цільових облігацій насправді не є дієвим механізмом забезпечення прав інвесторів, оскільки залишається доволі формальним та не гарантує вчасного завершення будівництва чи отримання нерухомості інвесторами взагалі.



[1] Згідно Закону № 738-IX Закон України "Про цінні папери та фондовий ринок" з 01.07.2021 набуває нову назву ("Про ринки капіталу та організовані товарні ринки").

[2] Термінологія "речі, визначені індивідуальними ознаками" імпортована не з тексту Євродиректив, а з існуючого Цивільного кодексу України (ст. 184) та існуючої норми ст. 15 Закону України "Про товарну біржу" від 10.12.1991 № 1956-XII про неможливість застосування речі, визначеної індивідуальними ознаками, в якості предмету біржової торгівлі на товарній біржі. Про відсутність зв’язку із європейським досвідом свідчить той факт, що напередодні набуття чинності Закону України "Про ринки капіталу та організовані товарні ринки", де начебто вже було імплементовано 12 Директив та Регламентів ЄС та пов’язані з ними акти acquis ЄС, сферу застосування Закону намагаються штучно розширити за рахунок деривативів щодо речей, визначених індивідуальними ознаками (див. проект Закону України "Про внесення змін до деяких законодавчих актів України щодо вдосконалення питань організації корпоративного управління в банках та інших питань функціонування банківської системи" № 4367 від 12.11.2020).

[3] Прямо не зазначені у цьому Законі варіанти інвестування є також цілком законними. Зокрема, у Законі України "Про інвестиційну діяльність" жодним чином не згадуються опціонні сертифікати, проте такі екзотичні емісійні похідні (деривативні цінні папери у термінології оновленого законодавства про ринки капіталів) на поставку нерухомості цілком успішно реєструються НКЦПФР і таким чином набувають вигляд "законного" інструменту інвестування у нерухомість. Зокрема, у Реєстрі цінних паперів на офіційному веб-сайті НКЦПФР наявні 12 емітентів опціонних сертифікатів, з яких у 5 емітентів базові активи за опціонними сертифікатами представлені правами на придбання житла та інших об’єктів нерухомості, у шести – правами на оренду нежитлових приміщень тощо, в одного – правами на підключення до постачання газу. Отже більшість опціонів пов’язані з правами продаж/оренду об’єктів нерухомості.

[5] Відповідно до ст. 108 Закону України "Про ринки капіталу та організовані товарні ринки", сферою застосування норм законодавства про збори власників облігацій та адміністратора, є: 1) звичайні корпоративні облігації; 2) облігацій внутрішніх місцевих позик; 3) іпотечні облігації (з особливостями, визначеними Законом України "Про іпотечні облігації"); 4) облігації міжнародних фінансових організацій (якщо це прямо передбачено проспектом таких облігацій).

[6] Розділ VIII Закону України "Про ринки капіталу та організовані товарні ринки", де наведено опис норм законодавства про збори власників облігацій та адміністратора, містить 16 статей (з 108 по 123), тобто є достатньо суттєвою складовою Закону (11% загальної кількості статей Закону).

[7] Відповідність номіналу ЦО собівартості будівництва передбачається і вимогами НКЦПФР. Згідно ч. 5 розділу І Положення про порядок здійснення емісії облігацій підприємств, облігацій міжнародних фінансових організацій та їх обігу, затвердженого рішенням НКЦПФР від 27.12.2013 № 2998, загальна номінальна сума емісії ЦО, виконання зобов’язань за якими передбачається об’єктами житлового будівництва, для фінансування будівництва яких залучаються кошти від фізичних та юридичних осіб через розміщення облігацій, не може перевищувати вартість будівництва об’єкта, яким передбачається виконання зобов’язань за цільовими облігаціями, за затвердженою проектною документацією.